4月11日，厦门大学管理学院EMBA中心联合加速商学院成功举办"2019年房地产形势与投资策略论坛"。现根据戴亦一教授的演讲速记稿进行整理，将主要观点呈现如下。因记录匆忙，如以下内容与戴亦一教授的观点有冲突，请以其本人观点为主：

戴亦一教授分享

2019年房地产形势与投资策略

中国的房地产市场在过去的20年，一直在风口浪尖，饱受争议，应该说这是让政府头疼，最让老百姓纠结，也最让市场关注的行业。今年开春，股市又开始热起来，最近卖房买股还是卖股买房的纠结又来了，面向这么大的一个问题，我想如果有关注我以往观点的同学或者朋友就知道，我跟北师大的董藩老师是好朋友，我们一直以来都是唱多的春天派的人物之一，什么时候都是买买买。有的教授认为房地产要卖，我认为一直要买，历史证明，我们过去的判断应该很荣幸，也很侥幸看对。

在过去二十年你是配置相当比例的不动产的成功人士也好，是错过了历史上罕见的房地产行情的失望者也好，我想它都客观存在那里，它不会因为某一个人说它要涨而涨，也不会说跌而跌。几乎整个西方国家，在过去十几年里，一致地持续地坚持看空中国房地产，可是它仍然很顽强地在成长。

我希望能够跟大家客观地把我真实的观点分享出来，未必对，一家之言而已，大家见仁见智，你一定要有自己的判断。但是我讲的绝对是我自己的研究，能够让我自己坚持我基本的观点。今天要跟大家分享三个问题，第一个要讲一讲房地产的历史与现状，第二个问题要讲基于楼市的未来前景的纷争。第三点就是新形势下的投资策略。

中国楼市的历史与现状

中国楼市其实不长，1949年以后中国就没有了房地产市场，这个在国际上绝无仅有。因为在1949年我们搞计划经济，它已经退出商品市场，土地不能买卖。所以一直到1987年，我们深圳是中国房地产制度的创建者，1987年深圳有拍卖第一块土地使用权。所以也就是30年的时间，真正在全国推广。深圳当时是一个小渔村，所以它一切都是一张白纸从头来，整个房地产制度全面复制我们隔壁的香港，连住房抵押贷款用的名字都是从香港来的。但中国真正全面地推动住房体制改革，引入市场机制来配置资源是1998年。1998年朱镕基总理主持之下，房改全面废除福利化分房制度，也就是20年的时间，恰恰这20年是中国最黄金的20年。

所以我们来回顾历史，中国的房地产这30年也好，真正的发展20年也好，这20年发生的事情，实际上是可以写一部非常宏观的巨著，对全世界的经济史或者地产史都是非常有意义的，它是在公有制状态下如何进行市场化运作的非常完美的案例。

从历史来看，房地产为什么能够成为过去20年中国最好的投资工具？我可以说最好没有之一。过去20年从1998年房改那个时候你开始买房，你在深圳，哪怕是在厦门这样的强二线的城市，20年20倍，背后是什么呢？租金的收益率如果有2-3%或者5%，再加上你的年化回报率接近在20%以上。连巴菲特也很难逾越的天花板也只是15%，我们20年就会达到将近20倍的回报，当年100万现在会变成2000万以上的身价。这么高速度地在上涨，它背后的原因在哪呢？

衡量楼市的3个“经典”指标

这么高的房价一直伴随着争议，这个争议就是中国房地产的泡沫是否太大。中国房地产有没有泡沫？衡量楼市大概有3个经典指标，按这3个指标来衡量的话，中国房地产的泡沫一直都很高，一直就像一个高血压的人在生存着。

第一个指标就是收入房价比，无论是北美还是南美，阿根廷还是到南非，或者说是津巴布韦，哪怕是德国、英国，你看全世界都普遍存在这么一个规律：房价它大概是家庭年收入的3倍-6倍。你不吃不喝用3-6年的收入，你们家就能买一个独栋的小别墅。也有些中心城市，经济非常强劲，比如说旧金山，那个地方的房子美国人看来特别贵。

北上广深这些一线城市收入房价比是在20倍以上。像厦门在30倍以上，在中国的一二线城市二三十倍的收入房价比跟国际上3-6倍的房价相比，无论是前大摩首席经济学家谢国忠，还是瑞信的首席经济学家陶冬，还有所有西方的经济学家，他们在研究中国的房地产泡沫的时候，都会目瞪口呆。所以早在10年前他们向市场发出警告，中国的房地产泡沫太大，有泡沫要破灭的风险，因为房地产是顶梁柱，房价一旦暴跌，那就意味着经济危机立马爆发。因为所有的金融资产它抵押最后一道防线就是房地产。用他们的指标来测量中国房地产的话，结论就是中国房地产的泡沫太大。

第二个指标是租金回报率，不久前我跟一个朋友聊了一晚上租金回报率。全球的租金回报率在5%以上，中国在3%以下。所以中国房地产是有泡沫，房价高了，租金摆在那不动。他问我一个问题，2.5%会不会向5%回归？我说一定会回归，这是规律。如果你持有一个房子每年只有2.5%左右的收益率，长期只有这么高的话，就不会有人投资房地产。因为你去买一个国债还比它高呢，房子毕竟是有风险。那这里面的原因在哪呢？为什么这么多年一直不回归呢？我说就是所有没有抓住过去20年房地产机会的投资者，他们的盲区就在这儿。如果用租金收益率和收入房价比来衡量，他们根本就不敢去碰房地产。

还有一个指标跟这个相关，叫空置率。我这里引用西南财大最权威的中国金融家庭调查研究中心的甘犁教授去年出的一份报告，叫中国住房的空置率分析。当今中国一、二、三线城市商品住房空置率分别是16.8%、22.2%、21.8%。这个指标让全世界的经济学家都很恐慌，中国大量的房子被人买走后是空在那里喂蚊子。

但是这20年来的经验告诉我们，当时我们卖出去的1200一平方的房子现在已经到了4万2。很多房子一直空了10年没人住，可是为什么不破产呢？为什么没人抛售呢？是因为对于有些有钱人来说，每年1%、2%的租金收益率他根本看不上，我不愿意让我的房子去出租，这个房子被人住过了。他们觉得收房租也很烦，一会水有问题，要经常找租客，所以他们无所谓，他们的投资回报率这是西方国家所没有的。

这些投资者他们看中的是每年将近20%年化的增值率，当你持有一个房子，你在深圳持有房子，这个房子每年不断地年化20%在那里升值的时候，你还在乎那1%吗？加起来21%。你房子没有住过是干干净净的二手房，好出手。所以中国绝大部分的投资者持有的房子，他们的目的就是升值。而历史告诉他们，这是最好的一个选择。至于租不租得出去，能租几个钱，并不影响他们买不买房的决策。

高房价是一个城市成功的标志

你今天来看是不是10年以前深圳的房价真低呀？是因为你用今天的收入来看10年前的房价。这就说明中国是一个收入高速增长的房价，静态看是高的，就像我们看股票静态市盈率很高，可是这个公司成长性很高的，它的动态市盈率就会很低。所以我们要用这个概念来说，静态的收入房价比很高，但是动态的收入房价比并不高，是因为中国经济增长在过去30年是全球最快的。

1978年年改革开放到2008年，中国GDP年均增长9.8%！如果你有16%以上的年化收益率，你的财富就是20年20倍了，整个国家年化9.8%，这个财富是巨大的增长。30年前没来深圳的人很快后悔了，20年前没来深圳的人仍然是后悔，全国那么多的城市可以选择，在座各位你们是人生的赢家，因为你选择深圳，深圳是改革开放的前沿。

改革改了什么呢？中国为什么能从一个吃不饱的国家到经济强国？你去看路遥的《平凡的世界》，我看了好几遍，很有感慨，像我们60后小时候是饿过肚子的，我都不能理解陕北的农民居然是那样穷。改革你用一句话概括就知道了：以经济建设为中心。经济改革很简单，按照许小年教授的话说，资源配置从成低效率的国有部门转移到高效率的私有部门。《平凡的世界》就是这样，生产队人民公社转为包产到户，就这么简单，财富就滚滚而来，就是经济领域的国退民进。

有人说高房价是一个城市成功的标志，我觉得在某种程度上这是对的，深圳的房价领先全国，北京的房价那么高，都是这个城市经济繁荣的必然表现。因为它拥有更多的发展机会，有更好的公共设施、基础设施，有更好的生活品质，所以就会吸引更多的人来，这个地方的房价就会更高。房价很低在市场化程度上那不是一个光荣的标志，所以我跟我的学生说，毕业以后要去哪里找工作，哪里房价高就要去哪里，要不然哪里房价低就去哪，那就回老家，而且房子不用买，你们自己就有了。

土地财政的魔力

去年中国光卖地卖了多少钱？去年2018年还是一二线调控很厉害的时候，都卖了6.5万亿。我们前海为什么盖那么快，随便卖两块地几十亿又回来了，所以深圳有钱没事干，所以随便卖一块地，地铁就能不断地修。所以深圳地铁过去十几年比巴黎100年盖得还多，这就是土地财政的魔力。

我这里谈到一个观点，为什么中国楼市没有产业政策风险？土地财政我就不展开了，但是现在中国经济高度依赖于土地财政，地方政府的财政收入，我们深圳算是最好，因为深圳的实体税收，应该说深圳已经达到发达国家的水平。钱多到每年花不完。因为纳税的人多，享受福利的深圳户口的人少，厦门基本上算健康。但全国百分之九十几的城市对房地产、对土地财政的依赖，没有房地产，救不了当前；只有房地产，保不住长远。

楼市多空两派

现在有两派的观点，一派的观点极度看空，李嘉诚彻底撤离中国房地产，柳传志把地产公司全部卖光，万科这几年在加速走多元化战略，分散地产占它公司业务收入比，已经开始在战略布局了，在为后房地产时代做打算，潘石屹已经没有在国内买地。但是也有乐观派，什么样的行业不做，集中在做房地产，乐观派像融创的孙宏斌，他坚持房地产还是很好，前途无量。但是这里面有个假定，我发现所有乐观派他们做趋势预测都是用过去40年来直接外推，假定中国经济会继续高速发展下去。

从乐观派的角度来说他们认为现在都还没到顶，2017、2018年中国房地产销售额都超过13万亿，这是个巨大的产业。我有一个朋友也是我老乡，西安交大博士毕业，我们有很多讨论，我也比较认可。很多人说房地产搞不了多久，城市化完成以后房地产就玩完了，他的研究告诉你，如果中国经济持续增长，即便城市化完成以后，房地产依然是最大的市场，这个我跟他说符合国际惯例。在美国房地产仍然是当之无愧的，他的增加值占GDP比重仍然是当之无愧的第一大产业，超过6%，比它的金融业还要大。

所以我跟他说完成城市化以后，中国房地产就已经结束是无稽之谈。董藩老师也说过类似的话，董老师说，房地产是日不落行业。这是对的，只要有人就要有房子呀，无论是办公、Shopping还是居住，只是开发的方式变了。

按照他的说法，第一阶段中国大概还需要多少房子呢？第一阶段是未来15年，2018-2032年，城市化已经完成，达到欧美发达国家水平，大概还需要盖200亿平方。还会有新的人口进入城市，城市化率按70%，我们现在才59%。另外旧房子也要翻新，所以总共在15年更新需要75亿平方。这样每年大概需要13.4亿平方，这个跟我们2017、2018年差不多。所以他认为这个13亿平方这么大，几乎每个老百姓一年盖一平方米的新房。

这个观点我推荐大家去看上海交大的陆铭教授的《大国大城》。他研究在工业化的国家，尤其是亚太地区，人口最终的分布是聚集式，中国过去有个恐大症，是由像北京这种低效率的管理造成的，人口一多就拥堵，城市病爆发，所以过去一直在控制人口。但是我们发现像东京、首尔，甚至包括像上海这样的城市，管理得还不错，尤其是东京，大东京地区3000多万人口，但城市生活品质，特别是交通仍然是井井有条，这是规划跟管理的水平。

所以我们深圳历任的领导都是大国大城的思想，深圳落户条件到今天还是最宽松、最包容的。城市经济学的研究发现，人口越密集的地方人均GDP就越高，社会分工就越细，产业发展的竞争水平就越高，因为分工越细。还有越大的城市配套的成本就越低，比如修地铁，所以它的效率越高。

当然非常欣喜的是，之前网络爆出来，国家在网上公布了新的城市发展纲要，这个纲要的指导思想我看了非常兴奋，这已经基本上接受了大国大城的思想。

我们最后做一个总结

第一，中国房地产市场短线谨慎看好。原理很简单，实体经济面临下行压力，所以政府迫切到房地产松绑，逆周期调控，各城市都在抢人，利率会下降，鼓励买房的政策各地会陆陆续续出来，房价止跌回升。厦门跌了30%再回来那就不叫涨，所以我预测会回到2017年的高点。但是中期我还是看空的，拐点实际上已经若隐若现。长期我不预测，因为凯恩斯说在长期我们都死了，长期取决于国运，就是中国发展的路线，走回到邓小平的改革开放路上，中国未来就越光明，否则就不谈了。

第二，中国房地产市场不会有大的政策风险。房地产税会出来，税率不会高，也不会累计增收。经济不好房产税肯定不出来，经济好了出来也不会让大家把房子抛了，这个税会很轻，主要慢慢改变一下机制，至于将来会不会慢慢提高那就是另外一回事。

第三，中国房地产市场的表现在短期内与实体经济是负相关。所以房地产是萧条时期一个奇葩的产业，但是长期必须呈正相关关系。

第四，未来几年窗口期在中国绝大多数城市持有二手房投资收益很可能不如持有在香港上市的房地产头部企业。香港是法治市场，犯了法找关系摆不平，第二香港是价值投资者的市场，所以在香港上市的房地产公司，像恒大分红率都很高，你买它的股票，每年分红都有5%的收益。中国最好的房地产公司，我随便举一个例子，融创、碧桂园，中骏、旭辉，这些公司更有特点，融创是快周转，这些中国最优秀的房地产公司基本上都在香港上市。后房地产市场可能要减配二手房，增配香港内房股。

观众反馈

本次论坛获得了场内场外观众的一致好评！也恭喜2位幸运观众获得戴老师为期2天的A-CFO课程学习机会！

特别鸣谢

主讲人：厦门大学EMBA教授戴亦一

主办方：厦门大学管理学院Emba中心

承办方：加速商学院

协办方：厦大EMBA校友会、粤港澳大湾区独角兽成长营、赛睿人力、澳星出国

嘉宾：加速商学院主任兼厦门大学管理学院华南中心主任李有刚，汉高商业控股深圳有限公司董事长高翔先生，赛睿人力创始合伙人谭文峰先生等。

参与后续论坛

加速商学院提供MBA、EMBA、DBA以及系列高管培训，举办过200多场论坛，近百次名企参访。今年将举办各类论坛、讲座、名企参访等活动30场以上。

我们曾邀请过的嘉宾包括：

王石、董明珠、冯仑、许小年、李稻葵、莫言、易中天、傅佩荣、钱文忠、陆克文、李肇星、龙永图、陆磊、梁文道、方三文、杨德龙。

近期确认或拟邀请的嘉宾包括但不限于：

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